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浙商证券发布研报称，维持美图公司（01357）“买入”评级。该行预计公司2025-2027年营收分别为41.85、52.81、64.93亿元，归母净利润分别为9.64、13.34、16.61亿元。该行采用相对估值法对公司进行估值，参考可比公司估值水平以及考虑到不同市场间的估值差异给予一定估值折价，给予公司2026年40x
PE，对应目标市值为534亿港元，对应目标价为11.6港元，参考2026年2月24日收盘价，现价对应2026年17x PE。
浙商证券主要观点如下：
市场预期
AIAgent正在重塑工作模式和工作流，市场针对传统工具软件是否会被AI技术替代存在分歧，担心公司长期壁垒和业绩增长的可持续性。
公司产品定位为创作平台而非简单的流程化软件，是AI技术的受益者
公司长期护城河在于对美颜修图场景的审美积淀（know-how）、庞大且稳定的用户规模（流量入口）、以及独特的工作流范式（用户粘性）。以上壁垒有望推动公司成为AI+美颜修图领域的创新者，加速公司付费渗透率的提升以及新市场的开拓，从而推动公司业绩持续增长。
驱动因素一：付费用户数提升
考虑到付费用户数=MAU付费订阅渗透率，公司付费用户数的提升主要来源于海外市场的开拓，带来MAU提升；AI技术加持下用户体验大幅提升，叠加B端生产力工具用户更高的付费意愿，带来付费订阅渗透率整体提升。
从跟踪验证视角来看，根据公司最新发布的2025年业绩预告，公司2025年全球付费订阅用户数快速增加，其中来自国际市场的付费订阅用户增速高于中国内地市场，印证了公司全球化战略的有效性。
驱动因素二：ARPPU提升
ARPPU衡量每付费用户平均收入，考虑到总收入=付费用户数ARPPU，ARPPU的提升有望进一步拉动公司营收的增长。公司ARPPU自2021年以来维持了上升趋势，该行预计未来ARPPU或仍将稳步提升，主要考虑因素为海外用户的订阅价格更高；B端用户的付费能力以及付费意愿更高。
风险提示
AI侵入风险、海外或B端业务拓展不及预期、市场竞争加剧
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责任编辑：史丽君
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